汾酒终结篇 观点大放送

哈喽，我是谷雨轩，陪您一起用阅读穿越时空，以思考增厚人生。

 2020-2021  打过长江去！

2020年山西汾酒实现营业收入 139.90 亿元，同比增长17.63%； 归属于上市公司股东的净利润 30.79 亿元， 同比增长 56.39，全国化布局换档提速。

2020年山西汾酒净利润同比增速远超营收增速。

主要原因是销售费用不仅没有上涨还下降了，从2019年的25.44亿下降到22.76亿，其中主要是广告及宣传费由16亿下降到12.75亿。

仅销售费用一项目，相对于营收增幅即省下7个亿，相当于增加了7个亿的税前利润。

如果把这部分销售费用加上去，那净利润增幅将和营收基本同步。

财务上第二个值得关注的是应收款项融资由27.8亿增长54%至42.8亿，反映了向经销商压货较重。

2020年汾酒提出 “打过长江去” ，正式掀起汾酒渡江战役，开始由华北基地南下开拓江南市场。

最早在2019年 12月，汾酒召开“长三角、珠三角重点市场营销工作推进会”，由此吹响“渡江战役”的冲锋号。

汾酒将集中发力长江以南市场升级为公司核心战略，会议最终将江苏、浙江、上海、安徽、广东等 5 省 35 城被划定为汾酒长江以南核心市场重点布局，并制定了详细的市场运作策略，定下“三年平均增速超 50%”的发展目标。

到2019年底，在以上五省市的营收约7亿，即到2023年，要达到24亿左右

本年度长江以南核心市场增速均超 50%，省外市场占比持续上升， 收入占比达到 57%。

2020年另一件大事就是完成了对山西杏花村汾酒集团酒业发展区股份有限公司51%股权的收购，收购价2.65亿元。

下面是发展区股份有限公司的主要财务数据：

仅仅以不到8倍市盈率就将这块优质资产拿下，便宜的令人发指。

更何况收购后，汾酒的半成品酒直接由2019年的7.7万千升飙升到15万千升，这多出的部分基本就是汾酒发展区公司带来的，7万吨白酒，即使按照最低端白酒3万/吨的价格，其价值也在20亿以上。

汾酒发展区公司这51%的股权，公允价值应该在30亿左右。

经过2019年和2020年的多次收购后，汾酒上市公司基本解决了和集团公司之间的关联交易问题，本年度与上市公司关联交易额仅有4164万，上市公司治理规范度大大提高。

2021年的情况，咱们在山西汾酒一、二都介绍了，咱们简单回顾一下

2021年汾酒实现营业收入 199.71 亿元，同比增长42.75%；实现归属于上市公司股东的净利润 53.14 亿元，同比增长 72.56%。

咱们在前文分析过，这个营收和利润实际上是被刻意的压低了，营收被藏起来24亿送给了2022年，至于原因，我现在倾向于不是老帅送礼。

老帅送新帅礼物不会卡在199.7这个地方，应该破200，这样面子里子俩人都有了。

通过研究上市公司历次收购汾酒集团资产的过程，我认为问题可能出在这些收购的价格上。

2021年汾酒在产品策略上有了变化，不再是“抓两头、 带中间”，改成了“抓青花、强腰部、稳玻汾”，因为这么多年汾酒的中间始终没有被带起来，老白汾反而有弱化趋势，倒是玻汾量的增速最快，因此2021年汾酒集团更改策略，品牌上集中力量往上走，要控低端的玻汾了。

2015年2021年份汾酒销售均价分别为11.4万/千升和13.09万/千升，仅提升14.8%。

高端青花在6年间频频提价，低端玻汾提价幅度远不及高端，如果低端玻汾销量和高端青花等比例上升，那必然带来均价的大幅度提升。

但是没有，汾酒的销售均价提升很小，说明在高端提价放量的同时，低端的玻汾在销量上上升更快。

我们举个例子：假如一个店里卖两种产品，一种一瓶100，一种一瓶10，那都卖一个的时候，均价就是110/2=55.

假如，原价100的提升为180,10块的提升为12，并且两种产品销量都倍增，这时候均价就变成（180*2+12*2）/4=96

那如果均价没有提升，那在高端倍增的情况下，低端需要增几倍呢？

（180*2+12*X）=55*(2+X)

X=5.8倍

对于汾酒，我们虽然不能精确算出低端玻汾增幅倍数，但其增幅高于中高端是不言而喻的。

基于低端玻汾的销量增幅远超中高端，加之华北市场已经开拓完成，山西汾酒不愿继续让玻汾发力，拉低整体品牌形象，从而更改了产品策略。

观点大放送

汾酒的竞争优势？

一是以深厚的历史底蕴支撑的品牌优势。

千年传承，巴拿马甲级大奖章，蝉联五次全国酒评会名酒称号。

汾酒历史底蕴，堪称国内名酒第一，无怪乎汾酒敢于喊出“中国白酒产业的奠基者、传承中国白酒文化的火炬手、中国白酒酿造技艺的教科书、见证中国白酒发展历史的活化石”，是“国酒之源，清香之祖，文化之根”，是当之无愧的“中国酒魂”。

二是清香型白酒的定义权。

在清香型白酒中，汾酒过去、现在、未来都几乎没有对手，因此得以独占清香定义权。

好的酱香型白酒是什么味道，就是茅台的味道；好的清香型白酒是什么味道，就是汾酒的味道。

这种定义权决定了，你和他一样你是赝品，不一样你是次品。

汾酒对消费者已经完成了“清香国酒”的心智占领。

三是坚固的山西大本营市场。

汾酒在山西市场具备超强的统治力，以山西为基地，进退自如。

本轮山西汾酒的全国化，就是按照先深耕山西，再冲下太行山拿下环山西市场，再发动渡江战役挺进江南。

2025年汾酒营收如何？

2022年山西汾酒营收大概率在270亿左右，利润78亿左右。

如果白酒行业不发生转折，煤炭价格下跌不超过30%，到2025年，汾酒大概率能够做到400亿营收，120亿利润。

汾酒的几大市场中，最重要的就是1+3，即山西大本营加环山西的京津冀鲁豫陕蒙，占汾酒营收的80%左右。

其中山西市场已经深度成熟，再进一步提升的可能性不大，只能随着产品结构升级缓慢增加。

京津冀+山东+河南，这三大市场规模都在300亿+，已经渡过市场培育期，进入成长期，目前在山东河南的市占率在5%左右，销售额均在15亿左右，预计未来三年，仍能维持较快增长。

环山西市场最重要的是基本盘，未来依靠环山西市场的增长，可以做到330亿，所以剩下的，需要江南市场来补齐。

江南市场已经连续两年增速超50%，这里面当然有很多铺货的因素在，但在江浙沪广及其他省份，总共做到70亿营收，希望比较大。

我们也需要注意，南方市场对汾酒的接受度远不及环山西市场，因此对于汾酒来说，低垂的果子已经摘完了，在400亿之上每再进一步都很艰难。

山西汾酒的估值和买点？

考虑到山西汾酒较为激进的销售策略，有大量的应收款项融资和极其低效的现金使用效率，加之低调务实敢于开拓的李总的退休等因素，将山西汾酒合理估值定为25PE。

按照2022年78亿利润，合理估值为78*25=1950亿。

按照2025年120亿的净利润，三年后合理估值为120*25=3000亿，理想买点3000*0.5=1500亿。

很可惜的是，市场目前已经按照三年后的营收利润给出了估值，预计今年将不会有买入机会。

青花汾酒能做成百亿大单品么？

青花汾酒目前分为青花20和青花30。

汾酒对两款产品定位略有不同，青花30主要负责高举高打建立品牌形象，青花20负责走量，目前青花20销售额超40亿，青花30在20亿左右，预计2022年青花20将达到60亿，青花30销售额超30亿。

我们极有可能在2022年底或2023年初看到汾酒宣传青花系列成为百亿产品的新闻。

至于青花20突破百亿，在汾酒突破400亿之际也将成为大概率事件。

如何看待青花40未来发展？

青花40是2021年下半年上市的超高端产品，定价3199，超过茅台。

这款产品显然只是负责在高端市场插一脚，实际上任何超过2000元的产品，在茅台的绝对火力压制下，都只有原地匍匐的份儿，青花40也是如此。

由于汾酒的酿造特点，汾酒的特点是“清净”，也即其微量元素含量较少，通过增加基酒储存时间，是以己之短攻敌之长，是对市场流行“年份酒”概念的妥协，因此暂时并不看好汾酒未来在高端白酒上的发展。

汾酒未来的风险点？

一是山西省内营收仍旧占比较大，2021年占40%，山西为资源大省，省内经济与煤炭相关性强，汾酒在省内的销售与山西省经济发展状况密切相关，自2015年煤炭价格一路上涨，如今已在高位盘旋。

未来一旦煤炭价格进入下跌周期，汾酒在省内很可能再次面临15年前后的消费降级，营收下降，毛利率下滑，净利率大跳水。

二是白酒行业周期逆转，此轮白酒景气周期已经超过七年，期间高端次高端白酒频频提价，汾酒青花系列自2017年来终端价格提升超过70%，未来几年，经济减速，失业率上升，白酒行业不可能继续保持这么高的提价速度，甚至可能因经济形势恶化发生行业逆转。

如何评价秋喜总？

李总的从业经历已经充分证明是能臣干将，当年“受命于败军之际”，拯救了晋牌水泥，而后奉命于危难之间，2009年开始正式执掌山西汾酒，2012年带领汾酒集团提前三年完成百亿目标。

2014年白酒危机后，2017年李秋喜带领山西汾酒进行体制改革，汾酒营收从60亿用四年时间狂飙到200亿。

可以说，400亿之前的路，李总已经为汾酒铺好。

2021年12月16日，市场传闻李总将退休，山西汾酒盘中大跌，一度逼近跌停，最终收跌6.6%。

李秋喜深谙营销之道，提出了“国酒之源、清香之祖、文化之根”的战略定位，宣传汾酒为“中国酒魂”。

“骨子里的中国 青花汾酒”堪称白酒界最佳营销文案，能够瞬间和消费者产生共鸣，完成心智占领。

欢迎分享、收藏、点赞、在看，全套动作，搞起吧！